為啥攜程掏出最好戰績，股價卻塌方了？
作者 | Tniniuo
編輯 | 李怡
前幾天攜程發了2024年財報，全年營收533億元，凈利潤172億元，創上市以來的新高。
很秀。
結果資本市場并不買賬。
財報發布當天，攜程港股盤中跌幅一度超過12%，至收盤跌幅11.92%。美股那面也差不多，跌了11.38%，股價達到自去年10月以來的最低點。
這事不能單純甩鍋給中概股普跌。
畢竟攜程財報發布當晚，美股市場暴跌的中概，在港股市場都被南下資金給拉回來了，唯有大藍籌攜程在港美股市場都跌的一塌糊涂。
后面幾天，攜程雖然沒繼續大跌，但也沒漲起來。
攜程能跌成這樣原因比較復雜。
它先干了一件特別詭異的事情。財報披露當天，罕見的沒有公布“現金流量表”。
講道理，營收、利潤這么高，流動資產中，現金和現金等價物及受限制現金余額也豐盈，為啥不披露，怕給大家看呢？
這就很詭異。
難道是“現金流量表”顯示經營性現金流增速和巨大投入相違背？可能引發市場對“增收不增利”的擔憂？
財報基本面上看，攜程銷售與營銷費用Q4是34億元，同比上漲45%。全年是119億元，同比上漲29%。日均燒掉3260萬元。
但是從總收入增速及各業務版塊增速來看。整個Q4，攜程費用增速遠超業務收入增速。全年也只有“旅游度假”和“其它業務”這兩個版塊收入增速，勉強跑贏費用增速。
很明顯，攜程在“燒錢換增長”，價格戰打的比較慘烈。
但攜程2023年銷售費率20.6%，2024年銷售費率22%。美團2023年銷售費率只有17.6%。
更尷尬的是，攜程研發費用Q4是34億元，同比增長16%。全年是131億元，同比增長8%。
一個技術公司，流量成本和技術創新投入“打個仿佛”。且按照這個增速來看，流量成本碾壓技術創新投入是遲早的事情。
攜程給予2025年財年營收增長的指引為同比升14至15%，低于市場預期的15.7%。
有攜程員工在社媒透露，財報后公司在KPI中已經上漲加價率。
從各業務構成看，攜程賺錢還是薅酒店羊毛。
住宿預訂、交通票務、旅游度假、商旅管理、其他業務，分別占總營收的40.49%、38.03%、8.12%、4.69%、8.67%。
為了不讓酒店客戶對攜程賺錢產生“反感”。最近內業出現一種思路清奇的攜程傭金算法：按照平臺收入/平臺交易額=平臺傭金率的公式。
得出2024年國際OTA，Booking等幾大巨頭的整體傭金率均在13.5%以上，攜程整體傭金率為4.4%的結論。
這個清奇思路挺符合攜程近期“狂吹”海外業務的旋律。
但尷尬的是，攜程的具體傭金率在行業內不是什么秘密。這個算法不僅不能論證攜程整體傭金率低，反而暴露了對比海外OTA，攜程GMV虛高，及核銷率差的問題。
而且攜程還在財報里藏了一個令供應商“上火”的事。
攜程的“其他業務”已成為第三賺錢版塊。
這個“其它業務”并不神秘，主要是網絡廣告及金融服務。
這個變化很早就出現了，只是攜程一直秘而不宣。
中信建投報告3年前就提到過，攜程金融和廣告營銷占比從2019年的6.9%，增長到2022年上半年的15.0%，成為營收第三大支柱。
互聯網公司放貸也不是啥新聞，但攜程放著放著，這玩意已經超過“旅游度假”、“商旅管理”成第三賺錢版塊了。
互聯網公司放貸資金來源主要就是平臺自有資金、個人投資者資金、金融機構資金、資本市場融資以及其他非標準化融資途徑。
平臺自有資金這里就有說道了。
攜程在財報里沒有公布供應商賬期，但其一定逃不開拿本應付給供應商的應付賬款，給用戶放貸，然后從用戶處收獲利息這樣一個運營邏輯。
攜程之前對旅行社供應商干過一件事，全面關停零售業務，強制供應商從零售模式轉為代理模式。
在代理模式下，供應商賬期從原有的7天延長到45天。
如果供應商想快點回款？可以。只要花錢買平臺的資源包。花完錢，就能將賬期縮短到3天、10天、18天。資源包售價為1000元和2000元。
也就是說，攜程抽著傭金，扣著供應商回款，然后拿著錢去放貸賺利息，甚至還能從著急回款的供應商那里再刮點“油水”出來。
資金利用率相當高效。還挺賺錢，營業收入壓著兩個常規業務版塊打。
這事讓平臺商家們看明白了，商家能不“火大”么？
所以，攜程沒將金融業務收入從“其它業務”這個版塊中分拆出來，而且沒有同步披露“現金流量表”，就顯得合理不少。
而且這筆錢對于攜程來說幾乎沒啥資金成本。這就把金融業務襯的格外“香”。
另外從公開信息看，攜程小貸融資成本也很低。
據CNABS顯示，2024年重慶攜程小額貸款有限公司發過2期ABN，累計金額9億元。這兩期ABN的優先A檔資產發行利率分別為2.38%、2.19%，優先C檔則分別為4.5%、3%。
雖然發行ABN還有相應的承銷費用、評級費用等成本，發行利率并不能完全對應為這些資產的融資成本，但發行利率走低，融資成本降低是事實。
而且攜程比較“賊”，沒有公開披露入池資產的詳細信息，看不出其名下貸款產品的利率水平。主打一個不讓你知道。
按照其產品頁顯示，“拿去花”、“信用貸”這兩個攜程小貸年化率在10%-24%。
而且有傳聞稱，攜程金融的獲客成本僅有行業成本的60%，拿去花分期產品滲透率已達機票酒店場景的35%。
在怎么讓消費者用貸款這件事上，攜程也是有點絕活的。
2023年8月14日，原阿里集團安全部某總監、默安科技創始人“安全_云舒”發微博稱，用攜程買票時，在未告知的情況下，被攜程默認選擇貸款。之后被通知有1000元逾期，且逾期前并沒有收到電話通知。
此外，“安全_云舒”還表示，在還款過程中，轉賬進去，攜程還引導自己只還10%的最低還款額度。
攜程金融的子公司重慶攜程小額貸款有限公司，司法案件853件，其中作為原告807件。案由小貸合同糾紛444件、借款合同糾紛127件、民間借貸糾紛97件。
在黑貓投訴上輸入“攜程金融”關鍵詞。截至目前共有13037條投訴。
投訴內容五花八門。
信貸業務鏈條無非就是貸前、貸中、貸后三大環節。
從目前對攜程金融的投訴來看，從貸前用戶審核（簽署協議，向大學生發放貸款）、風險定價（百分之二十甚至是百分之三十的利率）、再到貸后催收（暴力催收、個人信息泄露），攜程金融或許存在大量違規操作。
比如攜程的車抵貸業務，其它平臺在點擊車抵貸產品后，會直接跳轉進入第三方機構的申請頁面。
但攜程流程為：
攜程APP內填寫資料—第三方機構獲得用戶詳細資料—第三方機構銷售打電話給用戶—要求用戶線上或線下提交抵押材料—放款。
這里第三方機構銷售也未必是最終出資方。那么，從攜程金融到電話銷售，再到持牌金融機構，借款人的個人信息會流經多個平臺，可能違背“斷直連”政策。
不過這一套下來，活該攜程金融賺錢。
難怪梁建章說，“攜程血液流淌著的，全是賺錢的基因”。
只不過去年3.15內容歷歷在目，攜程金融選擇低調也可以理解。
目前的情況是，攜程金融在各業務版塊中都有身影，大量資金流、產品設計都在為“放貸”服務。仿佛旅游只是攜程的場景，內核是“放貸”公司。
為了點醋，包了頓餃子。
有錢不去打市場份額，不去做技術創新，而是去放貸。
但對于二級市場來說，如果攜程將部分流動資金用于高息貸款或其他金融衍生業務，而非主營OTA業務，那么其估值邏輯就要發生變化。
重新評估的同時，投資者要看到詳細的金融業務收入，以及各類風險。但目前攜程對這些一概秘而不宣。這或許也是攜程股價下滑的一種原因。
圖片來源于攝圖網和網絡截圖
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